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Wer wissen will, was ein Unternehmen wert ist, landet früher oder später beim Ertragswertverfahren. Es ist in Deutschland die am weitesten verbreitete Bewertungsmethode und liegt sowohl berufsständischen Gutachten als auch der steuerlichen Bewertung zugrunde.
Die Grundidee ist einfach: Ein Unternehmen ist so viel wert wie die Summe der Erträge, die es künftig abwirft, abgezinst auf den heutigen Tag. Kompliziert wird es erst bei der Frage, welcher Ertrag und welcher Zinssatz.
Dieser Beitrag zeigt die Formel, erklärt beide Stellschrauben, ordnet die steuerliche Variante ein und benennt offen, warum der errechnete Wert im Mittelstand oft nicht der Preis ist, den ein Käufer zahlt.
Das Ertragswertverfahren ist ein Gesamtbewertungsverfahren. Es betrachtet das Unternehmen nicht als Summe seiner Einzelteile, sondern als Einheit, die Erträge erwirtschaftet.
Bewertet wird also nicht, was vorhanden ist, sondern was künftig verdient wird. Maschinen, Gebäude und Warenbestand sind dabei nur insoweit relevant, als sie zu diesem Ertrag beitragen. Ein Betrieb mit hohem Anlagevermögen und schwacher Rendite kommt in diesem Verfahren schlechter weg als ein anlagearmes Unternehmen mit stabiler Ertragskraft.
Rechnerisch handelt es sich beim Ertragswertverfahren um eine Barwertberechnung. Der nachhaltig erzielbare Ertrag wird als ewige Rente behandelt und mit einem Kapitalisierungszinssatz auf den Bewertungsstichtag abgezinst.
Damit steht das Ertragswertverfahren methodisch in derselben Familie wie das DCF-Verfahren. Der Unterschied liegt in der Bezugsgröße: Hier wird mit Erträgen gerechnet, dort mit Zahlungsströmen.
Die Grundformel des Ertragswertverfahrens lautet: Unternehmenswert gleich nachhaltig erzielbarer Ertrag geteilt durch Kapitalisierungszinssatz.
Bei einem nachhaltigen Ertrag von 500.000 Euro und einem Zinssatz von 12,5 Prozent ergibt sich ein Wert von vier Millionen Euro. Nicht betriebsnotwendiges Vermögen, etwa ein ungenutztes Grundstück oder überschüssige Liquidität, wird gesondert bewertet und addiert.
Damit hängt das gesamte Ergebnis an genau zwei Größen. Eine Veränderung des Ertrags um zehn Prozent verändert den Wert um zehn Prozent. Eine Veränderung des Zinssatzes von 12,5 auf 10 Prozent erhöht den Wert dagegen um ein Viertel, ohne dass sich am Unternehmen irgendetwas geändert hätte.
Genau deshalb ist jede Diskussion über das Ertragswertverfahren in Wahrheit eine Diskussion über diese beiden Zahlen. Wer eine Bewertung prüft, sollte zuerst dort hinsehen, nicht auf das Ergebnis.
Der Ausgangspunkt im Ertragswertverfahren ist nie der ausgewiesene Jahresüberschuss. Gesucht wird das Ergebnis, das ein Erwerber dauerhaft erwarten kann.
Dazu wird zunächst die Vergangenheit analysiert, üblicherweise über drei Jahre. Bereinigt wird um Einmaleffekte wie Versicherungsentschädigungen oder Restrukturierungskosten, um private Positionen und um außerordentliche Erträge aus Anlagenverkäufen.
Die wichtigste Korrektur betrifft den Unternehmerlohn. In inhabergeführten Betrieben entnimmt der Gesellschafter oft mehr oder deutlich weniger als eine angestellte Geschäftsführung kosten würde. Angesetzt wird deshalb ein marktübliches Gehalt. Ebenso werden Mieten für Betriebsimmobilien im Privatvermögen auf ortsübliche Sätze normalisiert.
Anschließend folgt der Blick nach vorn. Das Ertragswertverfahren rechnet mit erwarteten Erträgen, nicht mit historischen. Eine bereinigte Vergangenheit ist nur die Ausgangsbasis für eine Planung, die auf nachvollziehbaren Treibern beruhen muss: Auftragsbestand, gewonnene Rahmenverträge, bekannte Preisanpassungen.
Wie diese Rechnung im Detail aufgebaut wird, zeigt unser Leitfaden zum Unternehmenswert berechnen.
Der Zinssatz im Ertragswertverfahren drückt aus, welche Rendite ein Investor für dieses Risiko verlangt. Er wird nicht geschätzt, sondern aufgebaut.
Den Ausgangspunkt bildet der risikolose Basiszins, abgeleitet aus der Zinsstrukturkurve deutscher Staatsanleihen. Er liegt 2026 gerundet bei 3,50 Prozent.
Darauf kommt der Risikozuschlag. Nach den Empfehlungen des zuständigen Fachausschusses des Instituts der Wirtschaftsprüfer liegt die Marktrisikoprämie 2026 in einer Bandbreite von 5,25 bis 6,75 Prozent vor persönlichen Steuern. Diese Prämie wird mit dem Betafaktor multipliziert, der das branchenspezifische Risiko im Vergleich zum Gesamtmarkt abbildet und aus einer Vergleichsgruppe börsennotierter Unternehmen abgeleitet wird.
Im Mittelstand kommen zwei weitere Zuschläge hinzu, die in der Theorie umstritten, in der Praxis aber unverzichtbar sind: ein Zuschlag für die Abhängigkeit vom Inhaber und einer für die eingeschränkte Handelbarkeit der Anteile. Ein Anteil an einem inhabergeführten Betrieb lässt sich eben nicht an einem Dienstag verkaufen.
Abgezogen wird schließlich der Wachstumsabschlag, meist zwischen 0,5 und 1,5 Prozent, der das erwartete langfristige Wachstum in der ewigen Rente berücksichtigt.
Ein Beispiel: 3,50 Prozent Basiszins plus eine Marktrisikoprämie von 6,00 Prozent mal einem Beta von 1,2 ergibt 10,70 Prozent. Zuzüglich drei Prozentpunkten für Inhaberabhängigkeit und fehlende Fungibilität und abzüglich eines Prozentpunkts Wachstumsabschlag landet man bei 12,70 Prozent.
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Ein durchgerechnetes Beispiel macht das Ertragswertverfahren greifbarer als jede Formel.
Ausgangspunkt ist ein Handelsunternehmen mit einem ausgewiesenen Jahresüberschuss von 380.000 Euro. Der Inhaber hat sich 90.000 Euro Geschäftsführergehalt gezahlt, marktüblich wären für diese Aufgabe 140.000 Euro. Im Vorjahr enthielt das Ergebnis einen einmaligen Buchgewinn aus einem Grundstücksverkauf von 120.000 Euro, im Bewertungsjahr fielen 60.000 Euro für einen Rechtsstreit an, der abgeschlossen ist.
Die Bereinigung ergibt: 380.000 Euro plus 60.000 Euro einmaliger Rechtsstreit, abzüglich 50.000 Euro zusätzlicher Geschäftsführerlohn. Der Buchgewinn des Vorjahres fließt gar nicht erst ein. Es bleibt ein nachhaltiger Ertrag von 390.000 Euro.
Bei einem Kapitalisierungszinssatz von 12,70 Prozent liefert das Ertragswertverfahren einen Wert von rund 3,07 Millionen Euro. Hinzu kommt nicht betriebsnotwendiges Vermögen, etwa eine nicht benötigte Liquiditätsreserve von 200.000 Euro, sodass der Gesamtwert bei rund 3,27 Millionen Euro liegt.
Sichtbar wird daran vor allem eines: Die Korrektur des Unternehmerlohns allein hat den Wert um knapp 400.000 Euro verändert. Deshalb entscheidet die Sorgfalt bei der Bereinigung über mehr als jede Feinjustierung am Zinssatz.
Wenn ein nach dem Ertragswertverfahren ermittelter Wert vor Gericht, gegenüber dem Finanzamt oder zwischen streitenden Gesellschaftern Bestand haben muss, kommt der Bewertungsstandard IDW S1 ins Spiel.
Er legt fest, wie der Kapitalisierungszinssatz herzuleiten ist, nämlich über das Capital Asset Pricing Model, und verlangt Äquivalenz zwischen Zähler und Nenner: Ertrag und Zinssatz müssen sich auf dieselbe Laufzeit, dasselbe Risiko, dieselbe Besteuerung und dieselbe Währung beziehen.
Ein Gutachten nach IDW S1 ist aufwendig und entsprechend teuer. Es lohnt sich bei Abfindungsfällen, Erbauseinandersetzungen, Schiedsverfahren und Umstrukturierungen. Für die Frage, was ein Käufer am Markt zahlen würde, ist es dagegen nur bedingt geeignet, weil es einen objektivierten Wert ermittelt und keinen Marktpreis. Warum das ein Unterschied ist, behandelt unser Beitrag dazu, warum Theorie und Marktpreis im Mittelstand auseinanderliegen.
Für steuerliche Zwecke gibt es eine stark schematisierte Variante, geregelt in den Paragrafen 199 bis 203 des Bewertungsgesetzes. Sie kommt vor allem bei Erbschaft und Schenkung zum Einsatz.
Der Ablauf ist bewusst simpel. Grundlage sind die Betriebsergebnisse der letzten drei Wirtschaftsjahre, aus denen ein Durchschnitt gebildet wird. Dieser wird mit einem gesetzlich festgeschriebenen Kapitalisierungsfaktor multipliziert, der für Bewertungsstichtage nach dem 31. Dezember 2015 bei 13,75 liegt.
Hier liegt ein Missverständnis, das in unserer Beratungspraxis regelmäßig auftaucht. Ein Faktor von 13,75 entspricht rechnerisch einem Zinssatz von rund 7,3 Prozent. Für ein kleines, stark inhaberabhängiges Unternehmen ist das ein Risikoniveau, das kein Käufer akzeptieren würde.
Der Unterschied ist erheblich. Bei einem nachhaltigen Ertrag von 500.000 Euro ergibt das vereinfachte Verfahren einen Wert von 6,875 Millionen Euro. Dasselbe Unternehmen kommt bei einem realistischen Zinssatz von 12,70 Prozent auf rund 3,9 Millionen Euro.
Wer diese steuerliche Zahl für den Marktwert hält, startet mit einer Preisvorstellung, die kein Interessent bestätigen wird. Umgekehrt kann derselbe Effekt bei einer Schenkung teuer werden, weil das Finanzamt einen Wert ansetzt, den das Unternehmen am Markt nie erzielen würde. Welche Belastungen dabei entstehen, ordnet unser Beitrag zu den Steuern beim Unternehmensverkauf ein.
Neben dem Ertragswertverfahren stehen zwei weitere Ansätze, die in der Praxis oft parallel gerechnet werden. Multiplikatorverfahren und Substanzwertverfahren beantworten jeweils eine andere Frage.
Das Substanzwertverfahren addiert die Zeitwerte aller Vermögensgegenstände und zieht die Schulden ab. Es beantwortet die Frage, was der Wiederaufbau des Unternehmens kosten würde. In der Ertragsbewertung dient das Substanzwertverfahren vor allem als Untergrenze: Unterhalb des Liquidationswerts verkauft niemand freiwillig. Bei anlagenintensiven Betrieben liefert es zusätzlich eine Plausibilitätsprüfung.
Das Multiplikatorverfahren rechnet mit Vergleichsgrößen aus tatsächlichen Transaktionen, meist einem Faktor auf das bereinigte EBIT oder EBITDA. Es ist weniger präzise, dafür näher am Markt, weil es abbildet, was Käufer zuletzt gezahlt haben. Die Systematik dahinter erklärt unser Beitrag zum EBIT Multiple im Mittelstand.
In der Praxis ergänzen sich diese Verfahren. Das Ertragswertverfahren liefert die theoretisch saubere Herleitung, das Substanzwertverfahren die Untergrenze, der Multiplikator die Marktnähe. Weichen die Ergebnisse stark voneinander ab, ist das kein Fehler, sondern ein Hinweis darauf, wo die Besonderheit des Unternehmens liegt.
Dieser Punkt wird in Lehrbüchern zum Ertragswertverfahren selten deutlich genug gesagt. Das Ertragswertverfahren ermittelt einen Wert, keinen Preis.
Der Unterschied entsteht an drei Stellen. Erstens rechnet jeder Käufer mit seinen eigenen Annahmen. Ein strategischer Erwerber, der Synergien realisieren kann, kommt bei identischer Ausgangslage auf einen höheren Wert als ein Finanzinvestor.
Zweitens beeinflusst die Struktur der Transaktion das Ergebnis. Ein Teil des Preises als variable Komponente, ein Verkäuferdarlehen oder eine Rückbeteiligung verändern den Barwert dessen, was tatsächlich beim Verkäufer ankommt.
Drittens, und das wiegt am schwersten: Preise entstehen im Wettbewerb. Mehrere qualifizierte Interessenten bewegen den Preis stärker als jede noch so saubere Herleitung. Wie eine strukturierte Suche abläuft, beschreibt unser Beitrag dazu, wie Sie den idealen Käufer finden.
Aus unserer Beratungspraxis heißt das nicht, dass das Ertragswertverfahren überflüssig wäre. Es liefert die Grundlage der Argumentation und die Untergrenze der eigenen Verhandlungsposition. Nur ersetzt es den Markttest nicht. Ein kostenfreies Strategiegespräch hilft, beides einzuordnen.
Der nachhaltig erzielbare Ertrag wird durch den Kapitalisierungszinssatz geteilt. Bei 500.000 Euro Ertrag und 12,5 Prozent Zinssatz ergibt sich ein Wert von vier Millionen Euro. Nicht betriebsnotwendiges Vermögen wird separat bewertet und addiert.
Er setzt sich zusammen aus dem Basiszins, 2026 gerundet 3,50 Prozent, zuzüglich Marktrisikoprämie mal Betafaktor, im Mittelstand ergänzt um Zuschläge für Inhaberabhängigkeit und fehlende Handelbarkeit, abzüglich Wachstumsabschlag. In der Praxis landet man bei kleineren Unternehmen häufig zwischen 10 und 15 Prozent.
Das vereinfachte Verfahren nach dem Bewertungsgesetz nutzt einen festen Kapitalisierungsfaktor von 13,75 auf den Durchschnitt der letzten drei Betriebsergebnisse. Es dient steuerlichen Zwecken, vor allem bei Erbschaft und Schenkung, und führt bei kleinen Unternehmen regelmäßig zu deutlich zu hohen Werten.
Ein Bewertungsstandard des Instituts der Wirtschaftsprüfer. IDW S1 regelt, wie ein objektivierter Unternehmenswert herzuleiten ist, insbesondere die Ableitung des Zinssatzes über das Capital Asset Pricing Model. Er ist maßgeblich, wenn ein Wert gerichtlich oder gegenüber Behörden Bestand haben muss.
Das Substanzwertverfahren addiert die Zeitwerte der Vermögensgegenstände abzüglich Schulden und fragt danach, was ein Nachbau kosten würde. Der Ertragswert fragt dagegen nach der künftigen Ertragskraft. In der Praxis bildet der Substanzwert die Untergrenze.
In der Regel nicht. Das Ertragswertverfahren liefert einen rechnerischen Wert unter bestimmten Annahmen. Der Preis entsteht aus der Zahlungsbereitschaft konkreter Käufer und aus dem Wettbewerb zwischen ihnen. Abweichungen nach oben und unten sind normal.
Das Ertragswertverfahren ist gut geeignet für ertragsstarke Betriebe mit stabiler Geschäftsentwicklung und belastbarer Planung. Schlecht geeignet für stark schwankende Geschäftsmodelle, für Unternehmen in der Verlustzone und für Fälle, in denen der Substanzwert den Ertragswert deutlich übersteigt.
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Das Ertragswertverfahren ist die methodisch sauberste Antwort auf die Frage, was ein Unternehmen aus eigener Kraft wert ist. Seine Aussagekraft steht und fällt mit zwei Zahlen: dem bereinigten nachhaltigen Ertrag und dem Kapitalisierungszinssatz.
Drei Punkte sind für Unternehmer entscheidend. Erstens die Bereinigung, weil ein nicht normalisierter Unternehmerlohn das Ergebnis um Millionen verschieben kann. Zweitens der Zinssatz, weil im Mittelstand die Zuschläge für Inhaberabhängigkeit und fehlende Handelbarkeit den Wert stärker prägen als jede Nachkommastelle beim Beta. Drittens die Einordnung des steuerlichen Faktors 13,75, der kein Marktwert ist.
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